在“云程发轫，万里可期” 国泰基金2023年三季度机构策略会上，国泰基金主动权益投资大咖李海分享了近期的市场观点以及对于下半年的市场展望。在李海看来，当前市场弱恢复已被充分预期，强韧性或成市场关键，优质企业估值正在逐步进入击球区，结构上看好中大盘优质成长类资产，积极寻找基本面和股价的黄金交叉。
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以下是策略会分享的精华内容
弱恢复已被充分预期，强韧性或成市场关键
我的想法现在非常简单，我是非常看好市场，而且我认为当前这个时间点是我们去投资好公司非常好的时间点。
之前大家都很担心中国的经济，虽然说是恢复，但是太弱了，我的想法是同样一个词，但是我把他换了一个位置，虽然很弱，但是他还是在恢复。其实经济弱复苏这个事件已经被市场充分的预期了，所以我们认为经济复苏这个弱已经不是影响市场的关键因素，反而我们认为弱复苏背后的一些东西大家没有充分的预期到，一个是表面上的弱背后体现的是中国经济的韧性，因为上半年的经济复苏是房地产负贡献，是没有实质性强刺激的情况下出现的复苏，所以本质上是一个健康的复苏，所以这个复苏我们认为它时间的长度可能会超出市场的预期。
我举个比较小的例子，为什么我们会认为经济复苏的时间久期会超出市场的预期，我前段时间到了内蒙古的一个公司调研，调研完之后去了一个景点，这个景点是一个高山上的草原，上去的时候是有索道的，上去之后发现原来这个草原上面是有很多项目的，包括高空的秋千、高空的大的蒙古包，还有小火车，但是基本上都毁掉了，因为三年的疫情没有人去，也没有人维护，基本上都停掉了。
我们回过头来思考这个问题，疫情是持续了三年，绝大部分原来的这些小商家，原来的这些线下的设备和景点基本上都停掉了，所以他第一轮复苏，这个景点从没有人到有一些人去看。有了我们这些人去看之后，下一步就需要更新他的这些设备，这些设备目前还是破旧的，需要更新这些设备，招人员，我们认为这是持续性的一个部分。招完人员，把这些景点设备都更新完之后，会有更多的人来这个景点，会形成一个类似于飞轮效应的链式效应。
所以我们认为这种自然的复苏时间长度是比较长的，市场对这个是没有充分预期的，而这个强韧性我们认为会是下一步市场走势的关键的影响因素。很多人都盯着前面政治局会议的一些说法来说服自己，说有一个这样的反弹或反转，但无论有没有更多刺激政策，其实我们认为也会存在一个超预期的因素在里面，这是我们对市场的看法。
结构上：看好中大盘优质成长类资产
结构上我们会非常看好以中大盘为主的这类资产。为什么我们会看好这个结构呢？因为我们认为中国经济已经进入了一个中低速增长期，这个是不可逆的，高速增长的时代已经过去了，中低速增长期主要的方向就是要高质量发展，因为增速下降了，所以行业就变成一个竞争结构改善，优胜劣汰的行业走势。行业优胜劣汰如果是一个长期趋势的话，会诞生出比较多中长期的机会。回头看美国，美国几十年也没有出现过经济高增速，都是两三个点，但是走出了很多长期非常牛的企业和股票，所以说我们认为中国也会进入这么一个阶段，这个时间点是非常看好这些好的公司，各行各业里面的优质企业的。
因为过去几十年大家可能都倾向于想象，我们怎么样才能找到下一个互联网巨头或者是下一个新能源车巨头，找到这些十倍、百倍股，这些行业的变迁很激动人心，大家都想找。但是我觉得还有另外一种机会也是很值得去把握的，大家可能没有充分的想象力，大家可以想象一下，你猜一下2006年以来一些头部家电企业涨了多少，大家如果不拉数据的话可能都会觉得10倍、几十倍，其实都不是，2006年以来这些家电企业都涨了100多倍，你说白电有什么革新性的技术吗，有什么超景气的销量增长吗？没有，他仅仅是行业竞争结构改善，就足以产生百倍级别的标的。
优质企业估值逐步进入击球区
所以我们除了一定要去寻找这些新型的领域，比如AI、元宇宙这些很新的东西之外，还有一个方向也是能诞生巨大的投资机会的，而且这个方向的标的找起来成功的概率有可能会更高，因为你去找AI的标的有可能未来的AI百倍股还没有上市，可能还在创投的手上，你现在手上找的那些标的不但成不了百倍股，可能会被新的玩家消灭，所以说我们觉得这个方向同样能产生大的机会，而且我们找到他的概率会更高一些，这是我们对结构的看法。
大家可能也会说另外一个问题，我讲的这个不就是核心资产或“漂亮50”吗？说的没错，他可能就是同类的资产，大家说前几年炒过了，这个也没错。但是问题就在于是炒过了，前几年很多好的公司的估值都特别高，但是最近一两年这些标的的股价持续下行，很多都跌了60%-70%，这个位置我们认为是一个重新布局这些好公司非常好的一个位置，一方面企业基本面仍然在向上发展，另外一方面股价又跌到了非常合适的位置，所以我们认为优质企业目前这个位置是非常值得去布局的一个领域。
寻找基本面和股价的黄金交叉
最后我们来讲一下我们怎么样去找这些标的，怎么样去构建这么一个组合，其实过去一年我们已经发现了部分标的，他在股价大幅度下跌的过程中基本面已经反转了，有一些标的已经反转了，所以在跌了60%-70%之后，这些标的很快的股价就出现接近翻倍的反转。我们希望找到的标的是，不考虑基本面反转的前提下，它的估值已经跌到了绝对估值合理甚至低估的位置，我们关注这类标的。
同时我们会深入研究这些企业，我们会反复的研究这些企业中长期发展的逻辑，他的核心壁垒、发展逻辑有没有变化。如果没有变化，仅仅是因为短期业绩的不达预期或宏观经济不好，或者他跟房地产相关，各种负面因素跌到很深位置的话，我们可能已经会建仓，再去寻找这些企业会不会在未来几个季度出现基本面的反转，不管是业绩的反转还是销量的反转，还是行业的反转。
最好的情况下是我们能找到这种催化剂或者是拐点性的因素，这种情况下我们会加大仓位。我们发现已经不只是个别的标的，已经陆陆续续有一些标的出现了类似的机会，我们将他定义为基本面和股价黄金交叉的机会，所以我们如果找到行业足够分散，又标的比较多的情况下，能构建这么一个组合的话，我们认为这个组合无论是在中短期还是中长期都能争取显著的跑赢沪深300指数，这是我们最看重的关于未来的机会。
问：您如何看待下半年消费行业的机会？
李海：这是一个非常好的机会，上半年消费的恢复还是正常在恢复的，消费股价弱的原因可能更多的是过去几年，因为这个行业可能存在的一些估值上的高估，在消化估值，所以会比较弱。我们看待消费会比市场上的其他消费基金更宽泛一点，我们并不把消费框死在白酒或食品饮料这些领域里面，我们认为消费应该具备更多的领域和方向，你买了马上就会用掉的东西，你不会囤货，也不会拿它做投资的这种消费的东西都可以定义为消费，包括医药、服装纺织、家电，汽车可能就有一定的投资属性，因为使用周期比较长，算是一半消费。我们一直在寻找有没有一些更加新的、成长性更好的消费领域，我们认为在目前这个时间段，中国的创新药是一个既有典型消费特征，又有巨大成长前景的一个领域，所以我们更多的专注投在这个领域里面。
问：除了您刚才提到的消费创新药，还有哪些其他的吗？
李海：我觉得像化妆品、美妆这些也算，包括宠物食品、宠物医疗这些都算比较新的消费领域，这是具有巨大成长性的消费领域。
问：追问一下，创新药领域确实今年整个医药大行情走的也都不太好，您认为他后续的逻辑会慢慢复苏背后的逻辑是什么？
李海：这是一个很好的问题，它其实不是复苏，因为它的占比还很小，整个药品终端零售市场可能会有接近2万亿级别，创新药占比可能都不到10%，也就是说占比非常小，他在快速成长阶段，所以说他不存在周期性的因素，他只是说原来估值太高了，所以过去几年在消化估值，现在跌到一个比较低的位置上，这些企业的研发进度、上市进度都在很快的向前推进，国家的政策又是在边际改善的，所以我们认为创新药的走势近期只是一个长期向上过程中的回调，所以我们觉得未来还会有比较大的发展空间。
问：其实前一段时间也有新闻报道说现在又有很多家的创新药企业去赴港上市，是不是也从侧面印证了大家对创新药的融资，包括市场的关注度上来了？
李海：对的，我们为什么觉得中国的创新药一定会成功呢？是这样的，目前我们市场上的这些创新药公司绝大部分都是全球的首席科学家，大部分是华人，留美的首席科学家、留美的博士人才回到中国，中国给他提供资本和巨大的市场需求，这三者结合我们相信他是会成功的，成功的概率很高。
最大的上市潮是香港18A制度和国内的科创板上市了很多公司，上市之初大家肯定也相信这个故事，所以是有一定泡沫化的，但是过去一两年创新药指数都跌了60%-70%，整个泡沫是挤掉的，所以经历了低潮期。近期您说的有一些创新药又重新开始上市，有一些香港的创新药公司要回A，一级市场也会有一些新的融资，这是一个好的迹象，说明资本又开始重新关注这个领域，还是相信这个领域会有非常大的发展空间。因为你从全球的范围看，前20大、30大医药公司基本上都是创新药公司，中国也不会逃脱这个规律，我们非常相信中国也会诞生世界级别的创新药公司，正在路上。而且现在这些公司都还比较小，所以空间是非常大的。
问：有投资者看到了您的季报，您今年以来有对TMT板块进行减仓，TMT板块目前来看您的操作是从中观行业的考虑，还是有其他方面的考虑？
李海：这是一个非常好的问题，其实我们在年初以前整个TMT的仓位占比，在AI起来以前TMT的占比就比较高，比较高的原因倒不是说我们预测到了AI，而是从去年元宇宙这个概念开始，我们就发现硬件和软件相互驱动的科技创新的浪潮是在走的，只是说我们没有发现究竟是什么杀手级的应用会点燃这个火把。今年chatGPT点燃了热情，我们不能说是如我们所料，而是我们希望至少不要落后于这种浪潮，但是我们想要去冲浪的话，这个风险是比较大的，所以大家都在冲浪的时候我们反而表现的保守一点，我们确实有一些仓位的下降。
这个仓位的下降也不是说我们不看好这个时代或这个浪潮，而是我们发现了更具有性价比的一些投资方向，比如之前说的发现很多更好的公司，出现了更好的位置，而且有更好的发展前景的情况下，我们基于性价比的角度给他替换掉了一些，是这么一个操作。我们TMT的仓位还是偏高的，只是没有原来那么高。
问：您认为在下半年这种小市值的风格是否会继续延续，还是像您刚才说的大市值的会慢慢崛起？
李海：这是一个很好的问题，小市值在过去一两年都是占优的，目前这个位置我倒没有明确的想法说他们哪一方会占优，但是我觉得至少大盘成长不会在再单边的不占优，也就是说里面会产生一些结构性的机会。我反而认为从现在开始，跟复苏相关的这些东西从股价表现上可能机会会更大一点，所以我个人认为如果要战胜沪深300的话难度是加大了的，我整体会认为中大盘里面结构性的机会会慢慢的出现，我不认为小盘会继续占优。
问：您如何控制回撤，尤其是在2023年以来A股频繁振荡期间，会在组合当中加一些防御性的策略吗？
李海：我们没有的通过仓位来控制回撤，有时候有一些回撤是难以避免的，但是我们怎么样去控制组合的波动率，我们主要是从源头来思考这个问题，也就是说我们买一个标的的时候就想好了他的安全边际，不要买的太贵。
第二个，我们在建仓的过程中会采取一个相对慢一点的建仓策略，这样的话也可以一定程度上降低波动率。
第三个，我们通常不会追热点，也不会重仓的去赌一些高点行业，通过这种方式我们整体的波动率和回撤还不错的。但是我们觉得如果想要更好的去控制回撤的话，可能会损失一些收益，我们觉得没有必要。
问：会加一些防御性的策略在里面吗？如果发现市场环境发生一些变化的时候。
李海：我们倒没有根据市场环境的变化来加，而是在挑选标的的时候我们买入的时间点通常都是低波、低换手率的时候，因为我们偏逆向一点，所以我们组合里面天然的就会有比较大部分低波动、低换手率的股票在里面，所以整个基金的波动率相对来说就会低一点。如果假设我是一个追行业主题轮动基金的话，因为全市场都在换手率最高的标的里面转，假如说我也在里面转的话，天然的波动就很大。但如果别人都在这边抢的时候，我们是买了一部分没人抢的资产，那些资产的波动是很小的。
风险提示
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